核心結論與投資建議

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海外巨頭享先行紅利,早已完成崛起。海外零部件巨頭崛起得益于兩點:1)起步早,技術好:諸多海外零部件巨頭已有百年歷史,在多次汽車變革中扮演著重要角色,技術積淀深厚;2)整車行業(yè)集中度提升帶動零部件供應商崛起:伴隨著多輪行業(yè)洗牌,部分優(yōu)質整車廠脫穎而出,帶動了為其配套的零部件供應商崛起。

電動智能變革,國產零部件加速崛起。在傳統燃油車時代,歐美日整車廠占據主導地位,外資/合資品牌在銷量、利潤率及配套穩(wěn)定性均具備明顯優(yōu)勢,但突破難度非常之高,僅有少數自主零部件供應商能夠切入,國產替代緩慢。而在智能電動汽車時代,整車的競爭格局正在發(fā)生巨大變化,特斯拉、蔚小理等新玩家和比亞迪等傳統自主品牌抓住變革機遇加速搶占份額,重塑整零關系,供應鏈更為扁平化、快速,并探索Tier0.5級的合作模式,具備高性價比和快速響應能力的優(yōu)質自主供應商有望借機崛起,從Tier 2/3升級為Tier 1/0.5,從單品到總成,量價齊升,從中國到全球,最終成為全球零部件巨頭。

通過借鑒海外巨頭的成長歷程,優(yōu)質賽道(單車配套價值大+競爭格局好)+優(yōu)質客戶(量大+合理利潤)將孕育大公司:

技術驅動型:以博世、法雷奧、李爾為典型代表,專注于動力總成、底盤電子、視覺系統等高附加值賽道,用前瞻技術驅動多次行業(yè)變革,國內具備類似基因的包括伯特利(線控底盤)、經緯恒潤(汽車電子)、星宇股份(車燈)等;依附崛起型: 以相對封閉的日系和韓系供應商和麥格納、安波福(原德爾福)為典型代表,綁定豐田、現代起亞、通用等車企共振崛起,國內具備類似基因的包括拓普集團(綁定特斯拉)、新泉股份(綁定特斯拉)等。

并購壯大型:以大陸為典型代表,專注深耕成為某細分領域龍頭,再通過并購切入其他細分領域,國內具備類似基因的包括繼峰股份(座椅)等。

復盤:技術為核、研發(fā)為基、管理為本成就百年博世強勁、雋永的發(fā)展

博世定位精密機械和電氣工程車間起家,從成立之初便重視核心技術供給和服務供給,見證與引領整個汽車行業(yè)的發(fā)展和成長,我們認為其核心成功原因為:

1)專注核心技術:博世在燃油車時代深耕汽車電子,掌握泵、閥,精密控制和電子控制的結合,機電為核心技術,專注于發(fā)動機及底盤的控制,技術多為軟硬一體化,技術上的絕對優(yōu)勢為博世帶來與全球最領先客戶的合作機會,進一步增強博世對于客戶需求的前瞻性理解,形成正向循環(huán);

2)長期穩(wěn)定的研發(fā)投入:博世長期堅持研發(fā)投入,即使在收入下滑年度也不減投入力度,2000年-2021年平均研發(fā)費用率保持在8.17%的高水平,在全球零部件中領先;

3)穩(wěn)定、一致的管理體系:博世所有權、控制權與經營權分別由基金會、工業(yè)信托公司與公司監(jiān)事會及執(zhí)行董事會分別掌握,三權分立;且主要高管在位時間基本在10年甚至以上,經營策略一致、穩(wěn)定。

展望:電動智能變革百年秩序重塑國產供應商必將崛起

巨頭電動化進展偏慢,重心轉移向下一代技術:博世早期全面布局三電,后期由于海外客戶電動化進展低于預期,同時寧德時代、比亞迪的崛起,主機廠對電機電控的自制,使博世放棄三電系統的進一步投入,重心轉向氫能源和碳化硅技術;

智能化:布局全面,但從產業(yè)化視角來看,在L2+自動駕駛領域實力有所削弱

博世機電技術起家,機械、電子、工程落地實力強悍,在汽車電子方面積累深厚,應對智能駕駛,形成了傳感+決策+執(zhí)行+智能網聯全面、深入的布局;戰(zhàn)略方向采取漸進式與跨越式兩條路徑并行,一方面與奔馳合作推進低速領域自動駕駛、代客泊車,另一方面持續(xù)推進低級自動駕駛產品量產,L2 ADAS輔助駕駛系統份額居于前列;

大算力芯片、判斷層算法為核的時代,國產供應商有望加速崛起,彎道超車

博世的長項在于MEMS芯片傳感技術以及ESP、EPS等底盤執(zhí)行層面的核心控制算法,依托發(fā)動機時代長期深厚對整車理解、研究、配套積累下來的核心技術縱橫汽車市場,其系統集成能力是當前博世在智能輔助駕駛領域位居領先的重要支撐。

智能電動時代,未來向高階自動駕駛發(fā)展過程中,大算力芯片、判斷層軟件算法、視覺識別算法等核心技術不是博世過往最擅長的領域,我們相信未來,智能化必將是國產零部件供應商彎道超車的重要賽道,在國內電動化發(fā)展領先全球,車企全速內卷,供應商全面搶跑,消費電子、軟件供應商入局的新時代,國產供應商必將崛起。

風險提示

全球乘用車行業(yè)銷量不及預期:若整體汽車行業(yè)景氣度低迷,汽車銷量可能不及預期;

客戶拓展不及預期:若推薦公司客戶開拓不及預期,相應產品車型配套進程可能放緩,量產進度可能不及預期;

全球化進展不及預期:自主零部件企業(yè)海外訂單拓展不及預期;海外競爭加劇;海外工廠管理不及預期;海外政策變化等;

智能化滲透率提升不及預期:智能化正處于發(fā)展初期,若受制于成本、技術等因素,后續(xù)滲透率提升可能不及預期;

原材料價格波動風險:原材料價格波動會對零部件企業(yè)利潤造成影響,后續(xù)零部件業(yè)績兌現度可能不及預期。